El analista, con una extensa carrera en el análisis macroeconómico local, resalta la necesidad de reconocer algunas de las virtudes que presenta el esquema oficial, como la estabilidad cambiaria, el equilibrio fiscal, el manejo de la deuda y la desaceleración de la inflación. Sin embargo, también advierte sobre una falla persistente: “Reactivó poco” desde su inicio. Goldin plantea que, si continúa esta tendencia, el crecimiento del PBI para 2026 podría ser inferior al 2%.
El diagnóstico del analista es esencialmente monetario. Actualmente, en la economía argentina circulan alrededor de $180 billones, aunque el promedio de los últimos 20 años se sitúa entre $220 y $230 billones. “Hay aproximadamente 50 billones de pesos menos, a moneda constante, que los que se encontraban en períodos previos de reactivación”, menciona Goldin.
Esto ocurre a pesar de que el Banco Central de la República Argentina (BCRA) adquirió cerca de u$s 14.000 millones en el año y emitió alrededor de 20 billones en pesos, aunque la mayor parte terminó reabsorbiéndose, dejando solo $5 billones en circulación. Por este motivo, Goldin caracteriza a la autoridad monetaria como “entrampada”: “ve el problema, pero no encuentra la salida”, sostiene.
Goldin enfatiza que el resultado de esta situación es una economía fracturada: hay un 15% o 20% que opera en dólares y tiene un funcionamiento aceptable, mientras que un 80% depende del mercado interno -comercio, construcción, industria y servicios- que continúa estancado. Ni los créditos hipotecarios ni las inyecciones puntuales han sido suficientes, advierte, al señalar que “ninguna medida esporádica puede reemplazar a un banco central que remonetice”. A continuación, la entrevista completa.
P: ¿Qué nivel de urgencia reviste la idea de reactivar la actividad?
Pablo Goldin: Es urgente reactivar, es muy importante. Es uno de los pilares de un programa económico exitoso en Argentina. Si este programa queda así, medio huérfano de reactivación, es difícil imaginarlo sustentable en el tiempo, por la propia endogeneidad macroeconómica. Para que un programa económico en Argentina sea sustentable y duradero, necesita ser capaz de reactivar.
Este programa tiene algunas virtudes: presenta una relativa estabilidad en el sector externo y cambiario, equilibrio fiscal, un manejo adecuado de la deuda pública y ha logrado cierta baja de la inflación; estos son aspectos que contribuyen a que un programa funcione aquí. Sin embargo, presenta una falla considerable: ha reactivado poco. Y no es solamente que reactivó poco este año; desde su inicio, la reactivación ha sido escasa.
Si pensáramos en un país que viene creciendo un 3% o 4% anual durante 15 o 20 años, un par de años de ajustes, donde se crezca un 1% o 2%, sería tolerable, porque se viene de un desempeño más o menos saludable. Sin embargo, en un país que lleva 15 o 20 años estancado, con un producto per cápita un 10% por debajo del de 2011, prometer que con este programa se va a crecer un 2% por año es poco ambicioso, resulta insuficiente. Este es un tema muy relevante, no solo en lo político, sino también en lo social.
Goldin acota que el programa está atado a la dificultad de reactivar, lo que genera un impacto evidente. No confía en que este año alcancemos un crecimiento del 2% del PBI, lo cual sería muy poco para Argentina, y estima que en los años 2024, 2025 y 2026 se podría acumular un máximo de 5%, en un ciclo que incluye un 2024 negativo seguido de un 2025 y un 2026 positivos. Se encuentra atascado en ese escenario.
P: ¿Qué es lo que traba el crecimiento?
P.G.: Está trancado porque a esta economía le falta algo que otros programas exitosos en Argentina no padecieron, salvando las grandes diferencias entre las gestiones de Menem y Kirchner: la posibilidad de que hubiese una gran variedad de pesos en la economía sin desatar la inflación y sin que el dólar se escapara.
¿Cómo es posible que el Banco Central emita pesos y, a la vez, la inflación baje y el dólar se mantenga estable? Esa situación se dio en el período de la convertibilidad en los años de Menem y en la gestión de Néstor Kirchner desde 2003 hasta 2008. En esos contextos, los programas lograron generar confianza por un tiempo, lo que llevó a la reducción de la inflación, a la recuperación de la actividad y a la estabilidad del tipo de cambio. Eso es lo que esta gestión no ha podido lograr.
Al observar la cantidad de pesos que circulan en la economía actual, Goldin señala que existen $180 billones. La pregunta es, ¿es mucho, es poco? Referencialmente, el promedio de los últimos 20 años en Argentina se ubica entre $220 y $230 billones. En períodos de fuerte reactivación, la diferencia es aún más notable: hoy hay unos 50 billones de pesos menos, a moneda constante, en comparación con los momentos de mayor dinamismo. Por lo tanto, hay una insuficiencia de pesos en la economía, lo que limita la posibilidad de reactivación.
P: Entonces, si no hay pesos, ¿la economía busca reactivarse en dólares?
P.G.: Eso es cierto para solo un 15% o 20% de la economía. Específicamente, los sectores exportadores netos de Argentina, que facturan en dólares, se endeudan en esa moneda, emiten obligaciones negociables en dólares y operan con dólares, están en una mejor situación. ¿Por qué? Porque hay dólares disponibles. Paradójicamente, en la Argentina de hoy, los dólares están presentes: se prevé que las exportaciones superen los 100.000 millones de dólares este año y también el siguiente. Los depósitos en dólares en los bancos han crecido, el crédito en dólares está elevado y muchos se están endeudando en esa moneda. Pero el 80% de la economía depende más de los pesos y está vinculado al mercado interno, lo que se traduce en estancamiento.
El comercio no muestra un buen desempeño, la construcción se encuentra rezagada, la industria -cuyo funcionamiento está principalmente orientado al mercado interno, salvo excepciones- también enfrenta problemas, y muchos servicios se mantienen en niveles de actividad inferiores a los que tenían antes de la llegada de este gobierno.
Goldin menciona que la situación del crédito es preocupante, con un aumento de la morosidad que ha agravado aún más esta cuestión. El Banco Central es consciente de esto. A partir del 1° de enero de 2026, ha dicho: “Voy a comenzar a comprar dólares y a emitir pesos para remonetizar la economía, para que el país disponga de una mayor cantidad de pesos”. Intenta abordar este problema, ya que reconoce la situación. Sin embargo, persiste una pregunta: ¿qué salió mal? La cantidad de dólares comprados es significativa; desde enero hasta el presente, el BCRA ha adquirido unos 14.000 millones de dólares. Si se realiza un cálculo, 14.000 millones por un dólar de entre 1.400 y 1.500 pesos en ese período sugiere una emisión de 20 billones de pesos. Si a moneda constante hay una necesidad de 50 billones y se emitieron 20 en ocho meses, parece que se estaría caminando en la dirección correcta.
Aun así, al final del día, esa cantidad de pesos emitidos termina reabsorbiéndose, ya sea porque el Banco Central emite bonos o porque el Tesoro sobrecoloca deuda en pesos. Por diversos mecanismos financieros, el BCRA ha validado que de los 20 billones que emitió, solo quedaron cinco en circulación. Eso es casi nada.
P: Hasta ahora, la prioridad ha sido principalmente bajar la inflación…
P.G.: El Banco Central se encuentra en una posición complicada: “No me atrevo, no estoy seguro de liberar e inyectar esos pesos por la compra de dólares. No tengo certeza de que esos pesos no terminen en el mercado cambiario o no generen presiones inflacionarias, en un escenario donde veo que la gente está incrementando la compra de dólares, lo que me dificulta que la inflación baje del 2% mensual”.
Así, el Banco Central se encuentra en una trampa monetaria: puede ver el problema, es consciente de lo que está ocurriendo, pero no logra encontrar una solución. Se siente atrapado en un callejón sin salida. Si la gente está comprando 3.000 millones de dólares por mes para viajar, atesorar o guardar, eso representa un gran volumen, incluso para los índices argentinos. Eso se traduce en más de 30.000 millones de dólares al año. Y aunque las exportaciones sean extraordinarias, tener 3.000 millones de compras mensuales de dólares hace que sea difícil revertir la situación, similar a comenzar un partido de fútbol 3-0 abajo: es complicado recuperarse.
P: Medidas como el aumento de subsidios energéticos o la flexibilidad del dólar, ¿no podrían alcanzar para lograr una reactivación?
P.G.: No son sustitutos. Lo mismo aplica a los créditos hipotecarios que utilizan plazos fijos de la ANSES para financiar a los bancos, de modo que puedan otorgar préstamos a largo plazo. También a la expansión del universo de empresas que pueden tomar crédito en dólares, recientemente habilitado, o las inyecciones de liquidez generales que se realizan ocasionalmente, cuando el Banco Central libera algún monto de pesos.
Nada de estas medidas aisladas y esporádicas puede reemplazar la necesidad de un banco central que compre dólares, remonetice la economía y asegure que los pesos liberados no contribuyan a la inflación ni presionen sobre el dólar. Esto se trata de un ejercicio complejo, que no ha tenido muchas precedentes en Argentina. Sin embargo, ha habido bancos centrales que contaron con respaldo político y un programa económico que lo logró: pudieron reactivar de forma efectiva, generando más ganadores que perdedores, y manteniendo una inflación muy baja. Eso es lo que actualmente falta.
Se da la impresión de que, en estos años, bajar la inflación está ocurriendo a expensas de mantener fría la economía. Como si hubiera un conflicto: si se busca que la inflación esté por debajo del 2% mensual, parece un objetivo que se puede cumplir, pero resultando en pocos pesos en circulación y baja actividad. Eso no es un negocio. Un programa económico exitoso sería aquel que redujera la inflación al 1% mensual de manera sostenida, pero con una actividad vigorosa. Si lo único que se logra es reducir la inflación con un consumo bajo, una inversión débil y una dependencia que se basa solo en las exportaciones, la economía estará en una situación precaria.
P: ¿Esto no se trata solo de un tema de tiempo, como menciona el ministro de Economía, que dijo: “no puedo hacer magia, no podemos ser Suiza en dos días”, sino que hay una falta de herramientas?
P.G.: Es una pregunta muy pertinente. El planteo del Gobierno actual es: “En un futuro, si persisto y perseverar en este esquema de equilibrio fiscal, cautela monetaria, desregulación y apertura económica, se facilitará que la economía despegue”.
Tienen claro el rumbo y se espera que, tarde o temprano, eso ocurra. Es posible, nadie dice que no pueda suceder, pero el problema reside en que nunca se sabe cuánto se demora ese “algún día”; un plazo de un año es una cosa y uno de cinco años es otra. Para una empresa que abre puertas cada jornada, decirle “aguantá seis meses”, “aguantá un año” o “aguantá cinco años” tiene repercusiones muy distintas.
Hay factores dentro de este programa que pueden ser prometedores de cara al futuro. Pero le falta ese componente clave de reactivación, que está atrasado. El Gobierno, por un lado, hace hincapié en la importancia de esperar, de tener paciencia; mientras que, por el otro, surgen voces que aseguran: “con esto, moriré con las botas puestas”. Es un mensaje un tanto extremo o contradictorio. A menudo, la realidad lleva a que ese “morir con las botas puestas” termine siendo poco efectivo, especialmente si no se obtienen resultados contundentes.
La situación actual contrasta con la que vivieron Carlos Menem en 1994, cuando era percibido como un presidente encaminado hacia una reelección segura, o con Néstor Kirchner, quien en 2006 y 2007 disfrutaba de una economía robusta que hacía prever que Cristina Fernández sería presidenta en 2007. Este no es el caso presente, ya que la economía no muestra la fuerza ni la estabilidad suficientes como para insinuar que este Gobierno avanzará hacia una nueva reelección. Sin embargo, la condición tampoco es tan adversa como la de Cristina Fernández en 2014 y 2015, que terminó perdiendo ante Macri, ni como la de Mauricio Macri en 2018 y 2019, que perdió con Alberto Fernández, o el peronismo en 2023, que fue superado por Milei.
P: Caputo, en su reciente visita a Estados Unidos, comentó que tanto el Fondo Monetario Internacional como JP Morgan y el Banco Mundial han elogiado el programa, afirmando que no discuten aspectos de la agenda local, como la morosidad en los créditos, y que se correcto seguir adelante. ¿Ese optimismo que traslada, es el mismo que se percibe en el mercado o existen más reservas respecto al programa económico?
P.G.: Ningún equipo económico, funcionario del FMI o de un banco que le presta a Argentina puede expresar públicamente dudas tan obvias, especialmente fuera del país, excepto en reuniones internas. Sin embargo, puedes escuchar a personas en Argentina, que ya no están en el organismo o no están centradas en el caso argentino, y que tienen una visión más realista. No se le puede pedir a un ministro de Economía que cuestione abiertamente el contexto, pero es evidente que, más allá de lo que se diga públicamente, como asegura el propio Gobierno, la realidad es la realidad y eventualmente se manifestará.
No hay que fijarse tanto en lo que se expresa oficialmente ni en lo que se comenta en el exterior: la realidad siempre tiene la última palabra, y esta es compleja.
P: En el contexto que usted señala, ¿tiene sentido hablar de transformación productiva? ¿Estamos efectivamente reasignando recursos para crear una matriz productiva más eficiente o se está partiendo entre lo que crece y lo que decrece directamente?
P.G.: Es importante considerar que, al extrapolar la situación actual y afirmar que en Argentina habrá una división tan marcada entre un 15% que prospera y un 80% que no, es problemático. Siempre existieron ganadores y perdedores, incluso en los períodos más favorables; sin embargo, con esta fuerte asimetría es difícil sostener un panorama así. Por eso el Gobierno sostiene que, en algún momento, los beneficios se derramarán hacia todos.
Otros analistas son de la opinión de que la clave radica en determinar si este esquema de política económica es sostenible a largo plazo. Porque si el ganador tiene certeza de que “esto se va a fortalecer, y estas son las reglas de juego para los próximos 15 años”, sus decisiones de inversión también adoptarán una nueva óptica. Simultáneamente, si al perdedor se le informa que “esto es lo que hay durante los próximos 15 años”, tal vez adopte una actitud diferente, dado que actualmente hay perdedores que aún están explorando la posibilidad de que este esquema continúe. Si, en cambio, se les dice que hay margen para el futuro, probablemente cambiarán su enfoque.
Estamos en un momento crítico en el cual el programa económico está siendo analizado exhaustivamente. Cuando me planteas eso, en el trasfondo estás preguntando si este será el esquema que prevalezca en los próximos cuatro o cinco años. Esta cuestión aún no está clara. Además, se avecinan meses desafiantes, como suele ocurrir en época electoral.
